美联储QE缩减不足以抵消发债 “直升机撒钱”恐遭”坠机”

　　自新冠疫情在美国爆发以来，财政部过去两个月大量发债，所造成的直接后果就是财政部的现金余激增达到创纪录的1.5万亿美元，根据计划，未来三周财政部还将向市场注入7000亿美元。而目前越来越多的迹象表明，美联储已将量化宽松的程度不断缩减，没有足够的有机需求为即将到来的数万亿美元预算赤字预先融资，美联储或将需要再次进行市场“干预”以解决流动性问题。

　　美国财政部会在未来三周向市场注入7000亿美元吗？

　　根据此前《“爆表”的美国国债钟》中，因为在财政部最新的季度借款需求预估中，当前季度的融资需求为3万亿美元，财政部还预计本季度末（FY2020Q3）的现金余额将为8000亿美元。

　　美国财政部收支及预期

　　也就是说，如果财政部的预测确实是准确的，那么在7月份前的未来三周，财政部的现金余额将创纪录地减少7000亿美元，才能达到8000亿美元的既定预期目标！

　　美国财政部现金余额及预期

　　北欧联合银行（Nordea）对此评论道，“好像全球政府“高估”的当前的债务发行需要，如美国财政部在美联储高达惊人的1.5万亿美元，比季度末目标高出7000亿美元的。既然为援助计划预留的美元难以离开美国财政部的账户，是否将国债发行（大幅）减少到2020年下半年？”或者，“如果这7000亿美元真的离开了美联储的账户，并在季末前流入实体经济，那么这可能会极大地提振风险资产。”

　　目前暂不清楚财政部将如何强迫这些资金投入实体经济：提醒一下，大约1400亿美元的工资保护计划仍未使用，但是企业对赠款形式的有效免费资金的需求似乎已见顶。财政部会继续把数千亿美元的现金转移到美国人身上吗？

　　下一个重要的问题是，众所周知“直升机撒钱”往往需要美联储与财政部的互相配合，这样“左口袋掏右口袋”的把戏才能够循环下去。但目前的情况似乎已经在慢慢偏离这个预期。

　　QE收缩，美债恐供过于求

　　在美联储刚推出“无限QE”的半个月中，美联储的购债规模一度扩大至750亿/日，而在4、5月的大部分时间里，购债规模已经逐步缩小，到目前为止已经逐渐缩减至40亿/日；而在过去的三个星期里，美联储的隔夜回购操作有明显上升趋势，上周五升至3月危机以来的最高水平，在20天回购交易中，隔夜回购总额达到1062.5亿美元，周一早些时候，又进行了670.5亿美元的隔夜回购（跨TSYs和MBS）。

　　虽然对金融状况明显收紧的原因存在一些争论，但最简单的解释是，由于美联储购债规模“一缩再缩”，连每日POMO也出现反常操作，本周平均每天只有45亿美元，交易商不得不寻找其他手段来获得流动性，并越来越多地转向美联储的回购操作。

　　这里的问题是，因为美国公债供应激增，美联储是否已将量化宽松缩减至不可持续的程度？另一个可以印证该观点的证据是，美国国债的长期收益率。上周晚些时候，长期收益率飙升，导致收益率曲线急剧陡峭。

　　摩根大通的Nikolaos Panigirtzoglou对此评论称，“美国公债曲线趋陡在很大程度上反映了（公债）供应高于量化宽松。”他随后重申，“美联储每天40-50亿美元的量化宽松政策不足以抵消供应。如果10年期国债的收益率接近1%，美联储将面临着更多的挑战”。

　　当然，那时美联储可以简单地推出收益率曲线控制（YYC）以确保不失去控制，虽然根据WSJ的一篇文章在周末美联储当前的“whisperer” Nick Timiraos称，“美联储官员并不准备宣布任何决定所谓收益率上限，当他们周三结束为期两天的政策会议。”也许，但如果收益率的变动加速，10年期国债收益率的涨幅超过1%，这种情况可能很快就会改变。

　　与此同时，随着Wrightson ICAP经济学家卢 克兰德尔写道，当美国联邦储备理事会本周宣布回购操作下一个计划，不太可能会使“任何重大的变化”。鲍威尔曾多次表示，美联储不急于“正常化”操作，4月份的会议纪要让市场注意到，随着时间的推移，该机构回购融资的条款可能会变得不那么慷慨。

　　克兰德尔称，美联储认为短期内也不太可能有必要推高回购利率，因为美国财政部在4月和5月发行票据的累积效应，已开始在本月推高隔夜利率；在7月份税收季，货币基金“可能出现大规模季节性资金外流”，这可能给下个月带来额外压力。同样值得注意的是，这位 ICAP分析师指出，美联储一直在通过缩短期限和降低定期操作的频率，“悄然”缩减回购市场的规模。

　　将所有这些因素加在一起，再加上每周量化宽松力度的缩减和美联储回购市场规模的缩减，随着债券交易员意识到，没有足够的有机需求为即将到来的数万亿美元预算赤字预先融资，我们可能很快就会遭遇利率恐慌；并且，美国政府支出仍继续增加，美联储将需要再次进行市场“干预”，以恢复3、4月份以来的宽松流动性状况。